€STR: de Nieuwe Risicovrije Rente

  • Print
  • Connect
  • Email
  • Facebook
  • Twitter
  • LinkedIn
  • Google+
Door Henk Jan van Zoelen, Marcel Kruse | 01 juli 2019

EONIA zal verdwijnen, EURIBOR gaat veranderen, wat nu?

Introductie

Voor het functioneren van de financiële markten in de Eurozone is het enorm belangrijk dat de aanpassingen van het EURIBOR-tarief en de transitie van EONIA naar €STR soepel verloopt en geen discussie oplevert. Het vertrouwen in deze benchmarktarieven is afgenomen omdat in het verleden bankiers de EURIBOR quotes hebben gemanipuleerd. Hierdoor is het van belang dat de benchmarktarieven worden herzien zodat ze voldoen aan de eisen van deze tijd. De volgende publicatie in deze serie gaat een stap verder en gaat in op de verwachte aanpassingen van EONIA en EURIBOR naar €STR.

Europese financiële markten staan de aankomende jaren voor een grote verandering. De officiële rentebenchmark voor kortlopend kapitaal: EONIA (Euro OverNight Index Average) is volgens de EU Benchmark Regulations (BMR) niet meer compliant in 2020. De andere officiële benchmark EURIBOR (Euro Interbank Offered Rate) zal waarschijnlijk significant worden aangepast. Dat heeft juridische, operationele en financiële gevolgen voor Europese beleggers. EURIBOR fixing vormt de basis voor couponbetalingen voor financiële contracten ter waarde van in totaal ongeveer 133 biljoen euro 1.

Het gaat vooral om renteswaps, maar ook om hypotheken en andere instrumenten met een variabele rente. Om een perspectief te geven: 133 biljoen euro is acht keer zo veel als het BNP van de gehele Europese Unie. EONIA fixing en de daarvan afgeleide rentecurve (Overnight Index Swap curve, oftewel OIS) is de afgelopen decennia uitgegroeid tot de benchmark voor het bepalen van marktwaarde van swaps en andere instrumenten met dagelijks uit te wisselen onderpand en is daarmee minstens net zo belangrijk als EURIBOR.

De aankomende verandering betekent daarom ten eerste een wijziging van de toekomstige kasstromen van swaps en andere vastrentende waarden (EURIBOR) en ten tweede een wijziging van de disconteringsvoet waarmee die cashflows contant worden gemaakt (OIS curve). Een derde dimensie, specifiek voor Nederlandse pensioenfondsen en hun verplichtingen, is dat DNB voor de rentetermijnstructuur ter bepaling van de (contante) waarde van die verplichtingen momenteel EURIBOR als uitgangspunt neemt.

In het eerste deel van deze serie publicaties over de wijzigingen van de benchmarktarieven gaan wij in op de huidige rentebenchmarks. Hierin bespreken wij welke rol de benchmarktarieven hebben bij het waarderen van renteswaps en wat de aanleiding is voor de aanpassing van de tarieven. Daarna gaan wij in een tweede publicatie in op de aanpassingen die worden gemaakt op EONIA en EURIBOR. In een derde publicatie zullen de gevolgen van de aanpassing van het benchmarktarief op Nederlandse pensioenfondsen en andere beleggers in de Eurozone centraal staan. Deze serie van artikelen over het wijzigen van de benchmarktarieven wordt afgesloten met een aantal aanbevelingen zodat u nu al kunt anticiperen op deze benchmarkwijziging.

De functie van EONIA en EURIBOR

EURIBOR is een referentierente gebaseerd op de gemiddelde rente waartegen banken elkaar onderling (interbancair) geld lenen zonder onderpand voor een vooraf vastgestelde periode. De berekening van EURIBOR wordt uitgevoerd door een centrale administrateur (European Money Markets Institute; EMMI) op basis van prijzen van een panel van aangesloten banken. De prijzen van de aangesloten banken zijn niet gebaseerd op feitelijke transacties, maar op quotes van deze banken met als enig doel om het EURIBOR fixing-tarief te bepalen. Het panel van aangesloten banken bepaalt dagelijks op basis van een vastgestelde methodiek het EURIBOR-tarief. EURIBOR wordt momenteel beschikbaar gesteld voor een aantal looptijden: één week, één maand, drie, zes en 12 maanden. Door de afnemende liquiditeit en afnemend aantal panelbanken in deze markt is het aantal looptijden voor EURIBOR verminderd in de laatste jaren.

EONIA is het eendaagse interbancaire rentetarief voor het eurogebied. Ook dit zeer kortlopende rentetarief is gebaseerd op leningen zonder onderpand. De berekening van EONIA wordt vastgesteld middels feitelijke transacties van een panel van banken, waarbij de Europese Centrale Bank (ECB) de benchmark berekent voor de administrateur (EMMI).

EONIA is van groot belang in de Eurozone omdat er in tegenstelling tot bijvoorbeeld de Verenigde Staten, geen uniforme risicovrije staatsrente bestaat. Hierdoor neemt EONIA (en de bijbehorende OIS curve) een zeer belangrijke plaats in bij het waarderen van onder meer swaps in de Eurozone. Clearing houses gebruiken bijvoorbeeld voor de dagelijkse afwikkeling van onderpand voor de uitstaande derivaten de OIS rentecurve. Een verandering van het benchmarktarief kan leiden tot een grote waardeverandering voor deze contracten. Deze waardeverandering kan leiden tot grote verschuivingen in het uitgewisselde onderpand tussen partijen.

Door Marcel Kruse in samenwerking met Henk Jan van Zoelen.

1https://www.ecb.europa.eu/paym/initiatives/interest_rate_benchmarks/WG_euro_risk-free_rates/shared/pdf/20180517/2018_05_17_WG_on_euro_RFR_Item_3_1_Mapping_exercise_ECB.pdf

© 2019 Milliman, Inc. All Rights Reserved. The materials in this document represent the opinion of the authors and are not representative of the views of Milliman, Inc. Milliman does not certify the information, nor does it guarantee the accuracy and completeness of such information. Use of such information is voluntary and should not be relied upon unless an independent review of its accuracy and completeness has been performed. Materials may not be reproduced without the express consent of Milliman.